一旦非銀行金融中介，如證券、保險(xiǎn)、基金等的發(fā)展使得他們資金融通的效率超過銀行，則會(huì)出現(xiàn)銀行層面的金融脫媒，又如直接融資的金融市場(chǎng)的資金配置效率超過銀行和非銀行金融中介，就會(huì)出現(xiàn)金融部門層面的金融脫媒，但金融中介與金融市場(chǎng)的關(guān)系不是簡(jiǎn)單的替代性競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，而是相互補(bǔ)充和促進(jìn)的，是動(dòng)態(tài)的金融創(chuàng)新螺旋。

前言：筆者發(fā)表的《什么是金融科技（一）》給出了金融科技的基本特征，試著給出了金融科技的廣義與狹義定義。其后發(fā)表的《什么是金融科技（二）：用科技監(jiān)管金融科技》則為監(jiān)管部門提供了用科技監(jiān)管金融科技的視角。但不少讀者都向筆者提出了金融科技的本質(zhì)是什么的問題，筆者為此對(duì)金融科技的興起進(jìn)行了理論探析，試圖發(fā)現(xiàn)其本質(zhì)。

筆者認(rèn)為，2008年金融危機(jī)為非金融機(jī)構(gòu)從事金融業(yè)務(wù)進(jìn)而形成金融科技或者互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)造了契機(jī)；銀行層面的金融脫媒除了年輕消費(fèi)者行為習(xí)慣的深刻變化以外，更深層次的原因則是銀行部門的資金融通效率已經(jīng)跟不上時(shí)代需要，進(jìn)而更加先進(jìn)的、高效的金融中介形式與組織應(yīng)運(yùn)而生。本文的潛臺(tái)詞則是，既然金融科技或者互聯(lián)網(wǎng)金融都是金融中介，就都存在道德風(fēng)險(xiǎn)、逆向選擇，監(jiān)管政策就不應(yīng)該有任何放松或變通。

任何新生事物的興起、蓬勃發(fā)展都離不開有利的外部條件，都有其必然性，并可得到理論解釋。金融科技和中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)金融都興起于2008年金融危機(jī)之后，這不是一種巧合，2008年金融危機(jī)是它們興起的重要原因之一。

（一）銀行的危機(jī)，金融科技的契機(jī)

2008年的金融危機(jī)給了銀行業(yè)沉重的打擊，首當(dāng)其沖的就是主要的大型銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)。危機(jī)之后，學(xué)界、監(jiān)管部門將危機(jī)主要?dú)w因于大型金融機(jī)構(gòu)所形成的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（systemic risk），進(jìn)而發(fā)展出了一系列用于度量、管理系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管方法，加強(qiáng)了對(duì)銀行業(yè)金融系統(tǒng)的監(jiān)管。

特別地，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)（the Basel Committee on Banking Supervision，BCBS）將一批大型銀行金融機(jī)構(gòu)定義為系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)（systematically important financial institutions，SIFIs），并增加了銀行的監(jiān)管資本要求。因此，危機(jī)之后的銀行業(yè)面臨雙重壓力，一是針對(duì)銀行業(yè)的強(qiáng)化監(jiān)管措施加大了銀行業(yè)的監(jiān)管資本壓力，直接地壓縮了其業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍及空間。二是在全球輿論中銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)成為金融危機(jī)的“罪魁禍?zhǔn)住保貏e是政府動(dòng)用公共資金注入銀行體系以避免SIFIs的倒閉，這直接導(dǎo)致民眾特別是年輕人對(duì)銀行業(yè)失去了信心。此時(shí)，這種“天時(shí)”給了那些沒有在危機(jī)中受到影響及責(zé)難的互聯(lián)網(wǎng)公司以金融科技的方式提供銀行服務(wù)的絕好契機(jī)，其快速獲得了民眾、輿論的認(rèn)可與青睞。

（二）銀行的“客戶”，金融科技的“用戶”

除了不利的外部宏觀環(huán)境，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的客戶結(jié)構(gòu)也在發(fā)生深刻變化，最明顯的就是年輕客群（個(gè)人及對(duì)公）表現(xiàn)出相當(dāng)不同于成熟客群的行為偏好。這些年輕客群生活在數(shù)字時(shí)代，高度依賴互聯(lián)網(wǎng)及數(shù)字設(shè)備，在國(guó)外被稱為“Generation Z”。他們個(gè)性意識(shí)重于集體習(xí)慣，在消費(fèi)行為上偏好能解決個(gè)性需求的產(chǎn)品及服務(wù)。他們不再是銀行及傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的“客戶”---在有限的、標(biāo)準(zhǔn)化的、既定的范圍內(nèi)被動(dòng)選擇產(chǎn)品及服務(wù)。

他們是“用戶”---主動(dòng)獲取多樣化的金融產(chǎn)品及服務(wù)以構(gòu)建（主動(dòng)構(gòu)建或借助外部力量構(gòu)建）自己期待的個(gè)性化金融需求解決方案。然而，銀行及傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)于金融消費(fèi)者“客戶”向“用戶”的根本轉(zhuǎn)變察覺過遲、反應(yīng)過慢、應(yīng)對(duì)不力，直接給了金融科技如魚得水的發(fā)展機(jī)會(huì)，最直接的表現(xiàn)就是銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)龐大的客戶正在被金融科技鎖定，變成其用戶、粉絲甚至?xí)T。

（三）傳統(tǒng)金融的“脫媒”，金融科技的“觸媒”

其實(shí)，以銀行為代表的傳統(tǒng)金融部門資金融通功能的弱化并不是金融科技或者互聯(lián)網(wǎng)金融出現(xiàn)后才開始的。早在20世紀(jì)60年代的美國(guó)，就出現(xiàn)了金融脫媒（financial disintermediation）的問題，主要體現(xiàn)為在當(dāng)時(shí)的存款利率上限管制條件下，當(dāng)市場(chǎng)利率水平高于存款機(jī)構(gòu)可支付的存款利率水平時(shí)，存款機(jī)構(gòu)的存款資金流向收益更高的證券，從而限制了銀行可貸資金（與中國(guó)出現(xiàn)的“余額寶”等寶類產(chǎn)品何其相似）。

眾所周知，信息不對(duì)稱（asymmetric information）與交易成本（transaction cost）是金融發(fā)展的根本動(dòng)力。這幾年，國(guó)內(nèi)不少專家學(xué)者分析“互聯(lián)網(wǎng)金融”時(shí)往往用“金融脫媒”這一理論判定互聯(lián)網(wǎng)金融將顛覆掉銀行、證券等傳統(tǒng)金融中介機(jī)構(gòu)，認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融是“去中介”的。事實(shí)上，這是對(duì)“金融脫媒”理論的片面甚至錯(cuò)誤理解。

的確，傳統(tǒng)金融中介理論認(rèn)為金融中介的主要職能是從最終借款人買進(jìn)初級(jí)證券，并為最終貸款人持有資產(chǎn)而發(fā)行間接證券。在這一過程中，金融中介利用了借貸中規(guī)模經(jīng)濟(jì)的好處。

從貸款方看，金融中介機(jī)構(gòu)從事投資或經(jīng)營(yíng)初級(jí)證券投資，其單位交易成本可以遠(yuǎn)低于大多數(shù)個(gè)體貸款者（P2P借貸的貸款端）的投資，并有著兩個(gè)相較于個(gè)人貸款者的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，一是金融中介機(jī)構(gòu)能夠進(jìn)行多樣化投資，降低風(fēng)險(xiǎn)，二是金融中介機(jī)構(gòu)可以調(diào)整期限結(jié)構(gòu)，能夠大幅度降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。從借款方看，相較于個(gè)體借款者（P2P借貸的借款端），金融中介機(jī)構(gòu)能夠吸引無(wú)數(shù)債權(quán)人的資金從事大規(guī)模借貸活動(dòng)，相關(guān)好處可以通過貸款優(yōu)惠條件、利息支付、紅利分配等形式分到債務(wù)人、債權(quán)人和股東身上。金融中介機(jī)構(gòu)的這種生產(chǎn)性活動(dòng)使得資金使用更有效，從而增加資金的社會(huì)價(jià)值。

金融中介機(jī)構(gòu)所具備兩個(gè)技術(shù)優(yōu)勢(shì)，一是分配技術(shù)有助于提高整個(gè)社會(huì)的儲(chǔ)蓄和投資水平以及促進(jìn)儲(chǔ)蓄在各種投資機(jī)會(huì)之間的有效配置；二是中介技術(shù)能夠通過協(xié)調(diào)借貸雙方的不同金融需求和生產(chǎn)各種金融產(chǎn)品進(jìn)一步降低交易成本。因此，傳統(tǒng)金融中介理論實(shí)質(zhì)上強(qiáng)調(diào)了貨幣金融中介、非貨幣金融中介以及證券市場(chǎng)之間的競(jìng)爭(zhēng)與替代關(guān)系，這種替代關(guān)系的關(guān)鍵就在于交易成本。

在交易技術(shù)不發(fā)達(dá)的時(shí)候，金融中介機(jī)構(gòu)可以利用技術(shù)上的規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低交易成本，隨著交易技術(shù)的進(jìn)步，金融中介在交易成本上的優(yōu)勢(shì)不復(fù)存在，金融中介就失去其存在意義，就被“去中介”，金融脫媒就出現(xiàn)了。但幾十年來(lái)，美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的金融實(shí)踐表明，金融中介不僅沒有消失，各種各樣的非銀行金融中介反而發(fā)展起來(lái)，在傳統(tǒng)金融中介理論框架下的金融脫媒無(wú)法回答這一問題。

到了20世紀(jì)90年代中期，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Merton提出了金融功能觀（financial functional perspective）。他大大擴(kuò)展了傳統(tǒng)金融中介理論。其核心思想是，金融體系的基本功能穩(wěn)定，但金融機(jī)構(gòu)的構(gòu)成及形式卻是不斷變化的，應(yīng)該以金融體系需要發(fā)揮的功能為依據(jù)，尋求最好的組織機(jī)構(gòu)，即在金融中介機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)發(fā)展中，誰(shuí)能更充分發(fā)揮金融體系的功能，誰(shuí)就能走得更遠(yuǎn)。

更為重要的是，Merton提出的“金融創(chuàng)新螺旋”（financial innovation spiral）從根本上揭示了金融中介與金融市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)關(guān)系：金融中介好比金融產(chǎn)品走向市場(chǎng)的推進(jìn)器，原先小規(guī)模、獨(dú)具特色的金融新產(chǎn)品或服務(wù)日臻完善，逐步為人們熟悉和接受后，交易規(guī)模會(huì)不斷擴(kuò)大，產(chǎn)品形式日趨標(biāo)準(zhǔn)化，金融產(chǎn)品或服務(wù)就從金融中介轉(zhuǎn)向金融市場(chǎng)，形成一個(gè)新品種的交易市場(chǎng)。由于市場(chǎng)在大規(guī)模、標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的交易中比金融中介更具成本優(yōu)勢(shì)，并且隨著技術(shù)進(jìn)步驅(qū)動(dòng)金融創(chuàng)新加速，各種新金融產(chǎn)品的交易市場(chǎng)迅速增長(zhǎng)。

同時(shí)，市場(chǎng)上的參與者（包括金融中介）在市場(chǎng)上套利，進(jìn)一步促使交易量迅速增長(zhǎng)，邊際交易成本迅速降低，這又反過來(lái)促使金融中介的新產(chǎn)品與服務(wù)不斷增加，依此螺旋演進(jìn)，金融中介向著理論上邊際成本為零的極限逼近，不斷靠近完全市場(chǎng)（perfect market）的狀態(tài)。因此，金融產(chǎn)品與服務(wù)的提供者既不是單純的金融中介，也不是單純的金融市場(chǎng)，而是金融中介-金融市場(chǎng)的循環(huán)。

也就是說(shuō)，當(dāng)金融市場(chǎng)還不很發(fā)達(dá)并且其他非銀行金融中介還不夠壯大的時(shí)候，銀行是金融體系中履行資金融通效率最高的組織形式。一旦非銀行金融中介，如證券、保險(xiǎn)、基金等的發(fā)展使得他們資金融通的效率超過銀行，則會(huì)出現(xiàn)銀行層面的金融脫媒，又如直接融資的金融市場(chǎng)的資金配置效率超過銀行和非銀行金融中介，就會(huì)出現(xiàn)金融部門層面的金融脫媒，但金融中介與金融市場(chǎng)的關(guān)系不是簡(jiǎn)單的替代性競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，而是相互補(bǔ)充和促進(jìn)的，是動(dòng)態(tài)的金融創(chuàng)新螺旋。

因此，我們不能把銀行層面的金融脫媒視為整個(gè)金融部門在經(jīng)濟(jì)中重要性的下降，至少金融中介因信息不對(duì)稱的長(zhǎng)期存在（是“從長(zhǎng)期看，我們都死了”中的“長(zhǎng)期”）而會(huì)長(zhǎng)期存在，只是其組織形式會(huì)不斷變化，向著能夠充分降低交易成本，發(fā)揮組織效率的方向演進(jìn)。

結(jié)合筆者在《傳統(tǒng)金融互聯(lián)網(wǎng)化轉(zhuǎn)型的邏輯必然性》這篇文章中的觀點(diǎn)，即“現(xiàn)有的金融組織及其生產(chǎn)的產(chǎn)品與服務(wù)必然越來(lái)越跟不上信息時(shí)代的發(fā)展”，可以推知，傳統(tǒng)金融中介要么拓展新的功能，要么借鑒互聯(lián)網(wǎng)模式改革自己的組織形式，否則就會(huì)被新的金融中介組織所取代，即傳統(tǒng)金融被“脫媒”的同時(shí)金融科技（或互聯(lián)網(wǎng)金融）“觸媒”，這就是金融科技或者互聯(lián)網(wǎng)金融應(yīng)運(yùn)而生的最重要的理論動(dòng)因。

（本文作者趙鷂介紹：恒豐銀行研究院研究員）